Domande e risposte sulla crisi

Si parla spesso di speculazione sull’Euro. Ma chi sono gli speculatori e perché non riusciamo a fermarli?
Da quando la crisi finanziaria ha colpito l’Europa e le sue banche, molti, soprattutto i politici hanno dato la colpa alla speculazione. Qualche mese fa in Italia molti accusavano non  meglio identificati operatori stranieri  il cui duplice malvagio obiettivo era quello di fare subito profitti e magari comprarsi titoli in futuro italiani, azionari e no, a prezzi stracciati. Un po’ troppo facile, come i gialli in cui l’assassino è il maggiordomo.
È ovvio che la speculazione oggi assume forme fortemente destabilizzanti, la cui manifestazione più evidente sono i milioni di operazioni  di compravendita fatte per guadagnare su differenze di prezzo sull’arco di millisecondi, con il cosiddetto flash trading. Questa è l’esasperazione consentita oggi dalla tecnica e tollerata da autorità e governi che non hanno preso alcuna misura per ridimensionarla in qualche modo, ad esempio con la tassazione sulle transazioni, solo invocata ma mai seriamente studiata e men che meno proposta.
Altri fenomeni che agiscono contro l’Italia e altri paesi dell’euro sono riconducibili a motivazioni fisiologiche, se ha ancora senso questa parola nell’esasperazione finanziaria di questi giorni. Molti operatori, a cominciare dai fondi monetari americani (che non hanno affatto natura speculativa  e che hanno un patrimonio di 13 trilioni di dollari) hanno ristrutturato a partire dalla primavera di quest’anno il loro portafoglio fatto di titoli pubblici internazionali. C’è da stupirsi se hanno deciso di alleggerire la loro esposizione verso l’Italia e non partecipano ilari e festanti alle nuove aste?
Perché qui sta il vero problema. L’euro finora è stato una grande rete protettiva che ha unito nella stessa sorte tutti i paesi aderenti. I tassi del debito pubblico si sono schiacciati verso quello tedesco (cioè gli spread si sono fortemente ridotti) e le azioni venivano valutate rispetto all’andamento dell’intero settore europeo e non del singolo paese. Questo mondo ideale è svanito con la crisi di Grecia, Irlanda e Portogallo e più l’Europa si dimostra incapace di trovare una soluzione credibile e definitiva  per questi tre paesi, più il contagio si estende. Lo spread italiano rispetto a quello tedesco ha superato i 100 punti base (cioè un intero punto percentuale) nell’aprile del 2010; si è portato verso i 300 dall’estate e si trova stabilmente intorno ai 500 da molte settimane. Tutto tranne che una fiammata speculativa improvvisa e imprevedibile.
La responsabilità fondamentale è da attribuire in parti uguali all’Europa, che non è riuscita a prendere misure credibili per risolvere il problema greco ed evitare il contagio agli altri paesi e al governo Berlusconi, che ha negato fino all’ultimo la necessità di misure di rigore e di rilancio dell’economia, mettendo a nudo le debolezze del paese. È certamente un mercato folle quello di oggi, ma come direbbe il principe Amleto c’è del metodo in quella follia. (Marco Onado)

Cosa significa ricapitalizzare le banche? Riguarda emissione di equity da parte loro, stanziamenti del governo a fondo perduto, prestiti dall’Efsf (European financial stability facility) o altro? Perché ciò avrebbe ripercussioni negative sul prestito alle imprese?
È il problema cruciale oggi in Europa. Josef Ackermann, il Ceo di Deutsche bank, ha appena detto che non vuole più capitale: perché il mercato non glielo dà e, se glielo desse lo Stato, il rating dei Bund scenderebbe. Quindi, poiché ha troppo poco capitale, propone di sgonfiare il suo bilancio per portarlo a una dimensione adeguata al capitale che ha. Ciò è pericolosissimo perché significa che Deutsche bank per un po' smetterà di prestare all'economia, e questo proprio quando c'e' il rischio di tornare in recessione. La soluzione, quindi, deve prevedere un obbligo di rafforzare il capitale, idealmente con fondi europei, cioè con l'Efsf. Si dice che l'Efsf non ha fondi sufficienti. Certamente non ha fondi sufficienti per ricapitalizzare tutte le banche europee (si stima che le sole banche francesi abbiano bisogno di 200 miliardi di euro di capitale fresco). Un'alternativa è che l'Efsf non metta capitale nelle banche, ma ne garantisca l'attivo, non tutto l'attivo ma solo la quota che potrebbe essere persa nel caso di un default, ad esempio il 100 per cento nel caso della Grecia, ma solo il 20 per cento per i titoli italiani detenuti dalla banca. In questo modo i 300 miliardi di cui l'Efsf ancora dispone potrebbero garantire 2 o 3 mila miliardi di attivo. A mio parere è la soluzione cui si arriverà. A quel punto la crisi sarà superata. (Francesco Giavazzi)

Col senno di poi, l’Eurozona avrebbe tratto vantaggio dall’adesione della Gran Bretagna (e Svezia e Danimarca)? Dal loro punto di vista, questi paesi hanno fatto bene a non adottare l’euro?
Con la presenza della Gran Bretagna (e forse anche della Svezia) avremmo avuto un euro e una Bce molto diversi. Quindi non si può dire: certamente la gestione della crisi sarebbe stata diversa. Diversa, non necessariamente migliore. Ma poiché il futuro di questi due paesi (e anche della Danimarca) è in Europa, forse sarebbe stato nel loro interesse influire sulle istituzioni europee, anziché criticarle dall'esterno, comunque subendo i costi di ciò che accade nell'area dell'euro. (Francesco Giavazzi)

Perché con l'emissione di eurobond il cittadino tedesco "paga" il salvataggio degli altri paesi?
Vi sono varie versioni di eurobond. Prendiamo la più semplice: un nuovo ente europeo emette bond che sono garantiti interamente e in solido da ciascun paese. Questo significa che, se un paese rifiuta di pagare gli interessi e/o il capitale, tutti gli altri paesi sono responsabili per l'intero ammontare degli interessi e/o del capitale. È chiaro il vantaggio per un paese come l'Italia e la Grecia: un eurobond ha la garanzia dei paesi con rating tripla A, quindi può essere emesso a un tasso di interesse inferiore a quello attualmente pagato da Italia e Grecia. Ma il guadagno di Italia e Grecia è, allo stesso tempo, la perdita di Germania e Olanda: i paesi con tripla A si troveranno a pagare interessi più alti di quanto paghino ora, perché "dietro" un eurobond ci sono tutti i paesi, inclusi paesi a basso rating e alto rischio come Italia e Grecia. Quindi c'è il rischio che, se Grecia e/o Italia dovessero fare effettivamente default su una parte di interessi e capitale di loro competenza, i paesi con tripla A dovrebbero intervenire per ripagare la parte non pagata da Grecia e Italia.
In altre parole, con gli eurobond la Germania si assume una parte del premio al rischio pagato da Italia e Grecia, quindi il tasso di interesse sugli eurobond sarà più alto di quello sui bund tedeschi.
Si noti una differenza fondamentale con l'European financial stability facility: il debito emesso da quest'ultimo non è garantito in solido da ogni paese, ma solo in proporzione al Pil di ciascuno. Per esempio, attualmente la garanzia fornita dalla Germania ammonta  al  30 per cento del debito emesso dall'Efsf. Quindi la perdita massima tedesca ha un tetto ben definito. L'Efsf rappresenta sempre un'assunzione di rischio da parte della Germania (i prestiti fatti dall'Efsf potrebbero non essere ripagati), ma almeno la perdita massima è limitata e definita. Questo è il motivo per cui la Germania finora ha accettato l'Efsf, ma non gli eurobond. (Roberto Perotti)

I giornali hanno scritto di un piano da 3mila miliardi di euro varato dal G20 per evitare i default a cascata. Ma fisicamente, escludendo la soluzione di stampare moneta, chi mette sul piatto questi soldi? Gli stati del G20? Ma in questo modo per molti di essi non si creerebbe ulteriore debito entrando in una spirale perversa? Se il fondo salva-stati potesse emettere debito, si potrebbe fare un piano di salvataggio a leva? Con quali rischi?
La crisi che sta sconvolgendo l'Europa è eccezionale e va affrontata con mezzi eccezionali. Il piano da 3 trilioni di cui ha parlato la stampa è pura fantasia, frutto delle solite voci. Dovrebbe essere un caso da manuale di manipolazione del mercato. La realtà è il Fondo europeo (European Financial Stabilisation Fund, Efsf) costituito nel maggio 2010, su decisione dei 27 paesi dell¹Unione, e finanziato dai 17 paesi aderenti all¹unione monetaria, ciascuno dei quali contribuisce in base al suo peso nella Bce (il peso dell'Italia è di circa il 18 per cento). Attualmente, dopo le decisioni di luglio, può concedere crediti fino a 750 miliardi di euro. A maggio 2013 sarà sostituito dall'European Stabilisation Mechanism (Esm). Si tratta di una soluzione forse non ancora sufficiente, tanto che si parla di ulteriori potenziamenti o anche di trasformarlo in una vera e propria banca.
Il problema è che il peso di evitare il tracollo delle banche europee e dell'euro è stato finora sopportato solo dalla Bce. Ma è bene mettere in evidenza che con questa azione, l'istituto di Francoforte non sta andando oltre i suoi compiti: tutte le banche centrali devono garantire non solo la stabilità della moneta, cioè dei prezzi, ma anche la stabilità finanziaria.
E in questi mesi le banche (non solo quelle greche, ma anche quelle tedesche) non avrebbero potuto operare senza i sostegni massicci ottenuti dalla Bce.
È ovvio che in questo modo si aumenta l'offerta potenziale di moneta, ma il rischio della catastrofe oggi era ed è molto maggiore del rischio di inflazione domani. Del resto, come ha recentemente messo in evidenza un noto economista belga, Paul De Grauwe, la Bce ha comprato meno titoli sia della banca centrale americana (Fed) sia di quella inglese (Bank of England, Boe).
Quest'ultima ha in portafoglio il 17,7 per cento di tutti i titoli emessi dal Tesoro britannico; la Bce solo il 5,5 di quelli emessi dai paesi dell'euro. Se guardiamo al bilancio delle banche centrali (cioè alla contropartita della loro emissione di banconote) troviamo che i titoli pesano per Bce, Fed e Boe rispettivamente per 23, 56 e 87 per cento.
È ovvio che si tratta di un intervento di emergenza, in attesa della piena operatività dell'Efsf (e forse di suoi ulteriori potenziamenti) e soprattutto in attesa di una soluzione drastica, ma capace di rassicurare definitivamente i mercati, per i paesi più a rischio come la Grecia attraverso, ad esempio, un default controllato. Ma se, come speriamo tutti, alla fine l'euro si salverà, una gran parte del merito andrà alla Bce. (Marco Onado)

Consideriamo lo scenario peggiore: il break up dell'euro. Che cosa implicherebbe per i paesi europei, in particolare per l'Italia?
Risposta difficile: dipende da quale sarebbe il nuovo regime dopo il break up. Consideriamo due possibili scenari.
1. Si ritorna alla lira. Il passato ci aiuta a fare qualche inferenza. Assisteremmo a una forte svalutazione, un rapido guadagno di competitività, una ripresa dell'economia e poi un aumento dei prezzi interni, pressioni sui salari, inflazione, nuova svalutazione ecc. Un po’ il film degli anni Settanta. Un forte disincentivo a fare riforme strutturali perché la svalutazione agirebbe da sostituto.
2. Si creano due monete europee o due aree monetarie: euro Nord e euro Sud. Ci sarebbe una forte svalutazione dell'euro Sud, guadagno di competitività e aumento dell'export verso i paesi del Nord Europa, ripresa più rapida,  e vampata inflazionistica come sopra. Ma, se la Bce del Sud godesse di sufficiente autonomia istituzionale, dovrebbe resistere maggiormente alle pressioni a finanziare la spirale prezzi-salari. Quindi, potenzialmente, meno inflazione. Ciò, del resto, in parte dipenderebbe dall'accordo tra le due Bce. È possibile, che dopo l'aggiustamento iniziale, si converrebbe un cambio fisso tra euro Nord e euro Sud, che agirebbe da freno alla spirale prezzi-salari. (Luigi Guiso) 

Nonostante sia opinione diffusa la necessità del pareggio sin dal 2012, non è troppo rischioso farlo a tutti i costi?
Non serve veramente il pareggio di bilancio nel 2012. Serve che migliori la qualità della manovra estiva con la predisposizione di misure che riducano la spesa pubblica in modo permanente e con il riavvio di privatizzazioni e liberalizzazioni. Se migliora la qualità della manovra, il pareggio di bilancio non serve. Se non migliora la qualità della manovra, il pareggio di bilancio nel 2012 (raggiunto attraverso un ulteriore aumento di tasse) non basterà. (Francesco Daveri)

La Bce ha ossessivamente perseguito una politica antinflazionistica assecondando il terrore tedesco di un ripetersi di una seconda Weimar. Non è che questo ci ha fatto cadere in una situazione ben peggiore di quella che avremmo vissuto con un po' di inflazione?
Se un errore la Bce ha fatto è stato di tenere i tassi troppo bassi (certo, non quanto la Fed) e così contribuire, seppur marginalmente, ad alimentare la bolla il cui scoppio da quattro anni ci perseguita. (Francesco Giavazzi)

È chiaro perché un tedesco non voglia sostenere l'onere degli altri paesi. Ma c'è qualche buon motivo, in soldoni, per cui dovrebbe invece accettare questo costo?
Le imprese tedesche pagherebbero un costo molto elevato da una "resurrezione" del marco. Il neo-marco si rivaluterebbe molto nei confronti dell'euro orfano della Germania, il che renderebbe le esportazioni tedesche poco competitive. Anche le banche tedesche potrebbero pagare un costo molto elevato dato che i loro bilanci sono pieni di asset (titoli del debito pubblico greco, italiano, francese, eccetera) denominati in una valuta che si deprezzerebbe. Il valore di questi asset scenderebbe drasticamente, peggiorando la qualità dei bilanci delle banche e anche il loro valore di borsa, se sono quotate. L'opinione dell'elettorato tedesco non coincide però necessariamente con gli interessi delle imprese né con quelli delle banche. (Francesco Daveri)

Negli ultimi tre anni abbiamo visto saltare banche nei maggiori paesi, ma non in Italia. Esiste oggi il rischio fondato che qualche nostra banca cada nell'insolvenza?
Va detto che dopo il disastro causato da Lehman Brothers, è da escludere che si arrivi al fallimento di altre banche. Dunque, il rischio che qualcuno "salti" in Italia come in altri paesi, è molto basso. Detto questo però va ricordato che:
a) le banche italiane erano sicuramente più robuste delle altre al momento in cui la crisi è scoppiata (ormai quattro anni fa) ma da allora molte cose sono cambiate.
b) Stiamo assistendo ad una recrudescenza della crisi. Chi si era illuso che il peggio fosse già alle spalle, si è dovuto ricredere. Il recente rapporto sulla stabilità finanziaria del Fondo monetario internazionale ha affermato che gli indicatori di rischio e di fragilità sono tornati a salire, come non accadeva dai tempi di Lehman (ottobre 2008).
c) L'economia mondiale sta rallentando e qualcuno teme addirittura una recessione: ciò naturalmente amplifica i problemi finanziari.
d) Il problema centrale oggi è la crisi europea: il timore di un default della Grecia (ma anche di Portogallo e Irlanda) ha determinato il "contagio" all'Italia e alla Spagna. Sono quindi saliti i differenziali di tasso (spread) richiesti dagli investitori per comprare titoli pubblici di questi paesi. Gli spread italiani si trovano ormai da due mesi sopra i 3,5 punti. Lo Stato italiano paga cioè, per i nuovi debiti, 3,5 punti più della Germania (che paga invece meno di 2).
e) In questa situazione le banche si trovano in grande difficoltà per due motivi. Vedono aumentare le perdite sui titoli posseduti (i vecchi titoli valgono meno perché sono disponibili altri con tassi superiori) e devono sopportare costi di raccolta che salgono proporzionalmente all'aumento degli spread del Tesoro.
f) Gli spread italiani sono oggi superiori a quelli spagnoli (non era così fino ad agosto) perché la manovra italiana di aggiustamento dei conti è stata confusa, incoerente e poco credibile.
g) Le banche italiane oggi non sono molto più fragili di altre (le francesi, ad esempio, che sono anch'esse nell'occhio del ciclone in questi giorni) ma scontano l'effetto congiunto della crisi europea e dell’incapacità di crescita del paese.
g) La soluzione del problema passa per interventi finalmente risolutivi in Europa che riescano ad arginare una crisi che rischia di travolgere l'euro e l'intera costruzione europea. Ma anche per un'azione di governo capace di rilanciare finalmente un'economia che negli ultimi 12 anni è cresciuta complessivamente solo del 2,7 per cento e che, secondo le previsioni del Fondo monetario, accumulerà altri due punti di ritardo nei prossimi due anni. Non ci possono essere banche robuste in un'economia stagnante. (Marco Onado)

Anche se i tedeschi sono ferocemente contrari, aumentare la liquidità e abbassare la quotazione dell'euro potrebbe giovare all'economia europea?
Una svalutazione dell'euro aiuterebbe la competitività dell'industria europea, soprattutto quella delle aziende che hanno costi in euro cioè che usano poche materie prime e tanto lavoro. Quindi se l'euro si deprezza ma non crolla, è una buona notizia. Peraltro, l'eventuale mossa della Bce potrebbe essere vista semplicemente come una reazione a una mossa analoga già in atto da tempo da parte della Fed che da quando ha inaugurato i suoi piani di Qe (quantitative easing) sta di fatto mantenendo basso il valore del dollaro a spese di tutti gli altri paesi del mondo. Le mosse coordinate di Fed e Bce solleverebbero la (legittima) protesta dei paesi emergenti che già da tempo si lamentano della strisciante aggressione valutaria degli americani. (Francesco Daveri)

Sarebbe auspicabile che la Cina comprasse debito Italiano?
Certo, sarebbe auspicabile. Ma i cinesi sono troppo furbi per farlo. In realtà vogliono comprare, ma il 30 per cento dell'Eni, non una promessa del Tesoro italiano. (Francesco Giavazzi)

Su cosa si fonda la legittimazione (anche nei regolamenti del mercato finanziario) delle agenzie di rating? Su cosa si fonda la loro credibilità, visto che hanno sballato clamorosamente (vedi i titoli Lehman)? Le loro valutazioni non sono per lo più arbitrarie?
Storicamente le agenzie di rating nascono per esprimere il grado di rischio delle obbligazioni, cioè per svolgere in qualche modo la funzione di valutazione di affidabilità che nel finanziamento bancario viene assolto dalle banche. Nel corso del tempo, sono state introdotte alcune forme di regolamentazione prudenziale (ad esempio nel caso dei fondi pensione) che hanno imposto a investitori istituzionali di investire in strumenti che superino un certo rating, e che dunque non siano “troppo rischiosi”.  Questa regola è pensata per garantire che il patrimonio di queste aziende sia solido. Le valutazioni sulla rischiosità dei prodotti finanziari vengono affidate alle agenzie di rating. Quindi le regolamentazioni danno in qualche modo legittimazione al loro operato e le rendono così centrali in alcuni mercati finanziari: se un titolo (un buono del Tesoro, per esempio) non ha un alto credit rating, esso non sarà appetibile per le imprese che sono obbligate ad avere una minima quota, per esempio, di titoli AAA.
Ma le agenzie di rating fanno un buon lavoro? La questione è complessa, ma ecco il mio giudizio in poche parole. Le agenzie di rating non dicono (di solito) molto di più di quanto i mercati non sappiano già. Mi spiego con un esempio. In molti casi le agenzie di rating valutavano la volatilità di una obbligazione in base alla media storica delle fluttuazioni del titolo. Chiaramente questo non è un modello di valutazione molto sofisticato, e in particolare sottostima la possibilità di una crisi sistemica nuova, come quella che abbiamo vissuto e stiamo vivendo. Insomma, in molti dei casi il servizio delle imprese di rating è stato e continua ad essere più meccanico delle loro controparti nel settore privato (“buy side” analyst).
È ragionevole aspettarsi molto meglio? Realisticamente, no. La ragione fondamentale è che le agenzie di rating non hanno capitale a rischio: se il loro analista fa un errore di valutazione, Moody’s non perde soldi. Né ci guadagna se la valutazione è corretta. E quindi, ci si può aspettare che Moody’s abbia informazione migliore di chi mette i soldi a rischio? Detto diversamente, se un analista di Moody’s avesse davvero più informazione di quella già incorporata nei prezzi, allora lui -o lei- farebbe molti più soldi investendo per conto proprio che lavorando da Moody’s. (Nicola Persico)

È concepibile l'abbandono dell'euro da parte di un paese? In che modo e a quali costi avverrebbe la conversione dall’euro alla nuova/vecchia valuta?
Rispondiamo riportando un estratto dal paper di Willem Buiter e Ebrahim Rahbari “The future of the euro area: fiscal union, break-up or blundering towards a ‘you break it you own it Europe’” pubblicato da Citi Investment Research & Analysis.
Una rottura dell’area euro è molto improbabile, ma non impossibile. L’interpretazione prevalente dei Trattati sostiene che per un paese è possibile abbandonare l’Eurozona solo se contemporaneamente abbandona anche l’Unione Europea. Ovviamente, i Trattati europei si possono sempre rivedere.
Neanche la possibilità d’espulsione di un paese è prevista dai Trattati. Tuttavia, è possibile che, collettivamente, sedici paesi dell’area rendano molto difficile la vita per il diciassettesimo, tanto che il miglior piano di azione per la vittima potrebbe essere l’abbandono dell’area. un rifiuto della Bce di continuare a concedere finanziamenti alle banche greche accettando debito sovrano o debito sovrano garantito come garanzia, potrebbe rappresentare un punto di rottura di questo tipo.
Qualunque siano le modalità scelte, l'uscita dall'Eurozona sarebbe comunque una questione molto complessa. È assai improbabile che si possa prendere in considerazione uno scenario nel quale uno Stato membro dell'area “si prende una vacanza” dall'euro per un paio di anni, adotta temporaneamente la sua vecchia moneta e ottiene un forte deprezzamento del valore di questa stessa valuta per poi tornare nell'area euro con il tasso di cambio più competitivo. Il paese in questione dovrebbe chiedere di nuovo l'adesione all'Unione Europea e, nel caso la richiesta fosse accolta, dovrebbe soddisfare nuovamente i parametri di Maastricht per rientrare a far parte dell'Eurozona. È anzi probabile che gli Stati membri effettivi cercherebbero di applicare criteri ancora più rigidi di quelli originali di Maastricht e sarebbero più attenti nella ricerca di eventuali “trucchi” che possano aver permesso il precedente ingresso nell'area euro.
È importante sottolineare che è possibile il default pur rimanendo all'interno dell'Eurozona. La proposta di un buy-back prente nel secondo pacchetto di salvataggio della Grecia concordato al vertice di emergenza dell'Unione Europea del 21 giugno implica un giudizio di “default selettivo” sul debito sovrano greco da parte di Standard&Poor's. Un fallimento ha costi e benefici che dovrebbero essere tenuti ben distinti dalla questione dell'uscita dall'Eurozona. Un approccio indirizzato a ristrutturare i livelli eccessivi di debito sovrano, accompagnato da una ristrutturazione del debito bancario e da una ricapitalizzazione delle banche e dalle necessarie riforme strutturali può rappresentare il catalizzatore di migliori prospettive di crescita per il futuro.
Inoltre, se per esempio la Grecia uscisse dall'area euro, ci sarebbe la necessità di introdurre una nuova moneta. Così oltre a tutti i numerosi problemi che il cambio di valuta comporterebbe, avremmo anche il costo dell'introduzione di nuove banconote e monete con i connessi costi di distribuzione. E sono da considerare anche i costi del passaggio a un diverso numerario nei contratti e nei pagamenti: per le transazioni finanziarie wholesale questi costi sono probabilmente bassi, ma per milioni di famiglie e piccole imprese il costo del cambiamento del numerario nelle fatture, nella contabilità, nei bilanci eccetera può rivelarsi per niente banale.
La Grecia ha avuto a disposizione un decennio per introdurre l'euro, potrebbe avere solo pochi mesi per l'introduzione della Nuova Dracma. (a cura di Isabella Rota Baldini)

Perché la Fed mantiene i tassi a zero, mentre la Bce li tiene a 1,5? Quali sono le implicazioni e i rischi delle due politiche?
La Fed e la Bce hanno due mandati diversi: la Bce è vincolata dal suo Statuto a una politica monetaria che ha come obiettivo primario la stabilità dei prezzi; ciò non vale per la Fed. Di conseguenza, la banca centrale americana ha una strategia più flessibile e discrezionale. Può permettersi quindi una politica molto espansiva per un lungo periodo di tempo.
Vi è da dire che la politica monetaria della Bce non può dirsi restrittiva, con tassi d’interesse del mercato monetario negativi in termini reali. La maggiore flessibilità della Fed riguarda non solo la gestione del tasso d’interesse di policy, ma anche le cosiddette politiche “non convenzionali”, come l’acquisto di titoli del debito pubblico sul mercato. La banca centrale americana è stata finora molto più aggressiva su questo fronte; la Bce si è mossa con maggiore prudenza. La politica della Fed viene incontro alle esigenze di stabilizzazione dei mercati finanziari, sostenendo le quotazioni dei titoli; non sembra invece avere molto successo nel sostenere l’economia reale e nel ridurre la disoccupazione. Il rischio principale di questa politica è generare un’altra “bolla” dei prezzi delle attività finanziarie; questa bolla potrebbe scoppiare quando prima o poi il sostegno artificiale ai prezzi dei titoli verrà meno.
La politica della Bce cerca di evitare questo rischio, oltre che di non compromettere l’obiettivo di lungo periodo della stabilità dei prezzi. Tuttavia, nelle circostanze estreme in cui si trova attualmente la zona euro, essa potrebbe rivelarsi troppo rigida. Soprattutto in mancanza di politiche fiscali adeguate e di provvedimenti di sostegno agli Stati ad alto debito, a causa dei blocchi decisionali a livello europeo, la salvezza dell’euro potrebbe risiedere nella capacità della Bce di acquistare in dosi massicce titoli di stato, a costo di immettere molta (troppa) moneta nel sistema economico. Ma la Bce potrebbe rifiutarsi di seguire questa strada: i pur limitati acquisti effettuati finora hanno generato forti tensioni nella Bce stessa (che hanno condotto alle dimissioni dei tedeschi Weber e Stark dal consiglio direttivo della banca). (Angelo Baglioni)

Perché non utilizziamo la “bad bank”, come si è fatto per risolvere alcuni casi di dissesti bancari, anche per risolvere il problema del debito greco?
La soluzione della “bad bank” prevede tipicamente che una banca insolvente venga spezzata in due. Una mantiene in bilancio le attività “sane” e può continuare a operare sul mercato. L’altra (la “bad bank”, appunto) si accolla le attività che valgono poco sul mercato; in altri termini si accolla le perdite. Per sopravvivere, la “bad bank” ha bisogno del sostegno pubblico, che interviene ripianando le perdite e immettendo capitale; di fatto lo stato diventa proprietario della “bad bank”, sperando di poterla rivendere in tempi migliori (quando, eventualmente, i suoi asset avranno recuperato almeno una parte del loro valore).
Questa soluzione non può essere applicata a uno stato sovrano. Non esiste un’autorità al di sopra dello stato insolvente che possa intervenire e spaccare in due lo stato stesso, divenendo in sostanza proprietario della entità “cattiva” e lasciando autonoma la parte “buona”. (Angelo Baglioni)